1. 研究目的与意义、国内外研究现状（文献综述）
对外开放是推动中国经济与社会发展、进步的活力之源，因此我国一直积极推行对外开放的基本国策，坚持在更大范围、更宽领域和更深层次上提高我国的开放型经济水平。我国政府一直致力于推动资本市场的对外开放，2002年11月8日中国证监会和中国人民银行联合下发《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》，正式推出qfii制度。2007年6月20日颁布了《合格境内机构投资者境外证券投资管理试行办法》，并由此正式推出了qdii制度。合格投资者的“引进来”和“走出去”，一定程度上开始了我国资本市场与境外资本市场的“互动”，但其本质，仍然是在资本市场未开放的外汇管制下的权宜之计。
2014年4月10日，上交所与香港联交所的互联互通机制“沪港通”正式获得中国证监会批准，于同年11月17日正式开通。相较于qfii和qdii制度，沪港通极大地放开了可参与投资者与投资标的的范围，是资本市场对外开放的重大制度改革，也可以看作是资本市场“自由化”的第一步，也是我国资本市场发展历程中的一个重要的里程碑。因此沪港通对我国资本市场发展的重要意义不言而喻，受到业界和学界的广泛关注。
沪港通实施的这几年以来，其对沪港两市造成的切实影响一直被广泛关注，沪港通这一政策的实施对市场流动性、波动性、a-h股价差等方面的影响被广泛地从理论角度与实证角度予以分析研究。在此背景下，本文则意在探究沪港通对上市公司经营绩效的影响，以及其作用机制。
2. 研究的基本内容和问题
| 研究的目标、内容和拟解决的关键问题 一. 研究目标 本文以沪港通政策为切入点，考察标的公司业绩的变化，对研究公司治理的监督机制、推进资本市场对外开放和相应的政策实施路径具有参考价值。本文的研究目标如下： 第一，通过实证研究，以2011-2017年沪港通标的上市公司为研究对象，利用双重差分法研究沪港通政策实施对公司经营绩效的影响； 第二，在此基础上通过检验其与股权集中度的关系，发现沪港通影响公司绩效的作用机制。 二. 研究内容 本文主要研究沪港通政策对公司经营绩效的影响，在此基础上通过检验其与股权集中度的关系，发现沪港通影响公司绩效的作用机理。 本文主要分为七个部分，每个部分的内容安排如下： （一） 研究背景及意义 本部分主要阐述选题背景，并提出本文的研究意义：即实证研究沪港通开通的近些年，该制度给中国上市公司经营绩效究竟带来了何种影响，以及它的具体作用机制。这为我国在推动资本市场开放进程中，沪港通政策如何影响上市公司经营绩效从而影响公司治理效应提供了经验证据，这对于完善我国资本市场的对外开放机制和政策实施路径具有一定的参考价值。 （二） 相关理论与文献回顾 本部分主要通过对国内外相关文献的梳理回顾，提出本文的主要研究方法和研究内容。首先对所要研究的主要内容涉及的定义进行界定。然后明确沪港通开通的相关背景，阐述境外投资者对公司绩效影响的理论基础；其次，进行动因分析，明确沪港通政策对上市公司绩效的作用机理；最后，明确上市公司绩效的衡量指标，为后文确定模型涵盖的变量提供理论支撑。 其中，沪港通政策对上市公司绩效的作用机理如下图所示：
图1 沪港通政策对上市公司绩效的作用机理图 （三） 沪港通运行现状分析 本部分首先介绍沪港通制度基本内容，然后在此基础上，利用描述性统计的方法具体分析沪港通的运行现状，将主要从成交情况、资金流动情况及两市股价走势情况这三个方面进行，为深刻理解沪港通制度提供相应的经验证据。这部分所有数据的来源均为Choice数据库。 （1） 成交情况 图2是2014年11月17日至2017年12月31日的沪港通标的股票总成交金额变化趋势图。从趋势图可以看出，沪股通标的总成交金额普遍高于港股通标的总成交金额；港股通标的股票的总成交额基本维持在一个稳定的水平线上，波动较小，但是沪股通标的股票的总成交额在2015年6月份前处于一个较高的水平线上，而2015年6月后，沪股通标的股票的总成交额则显著下降。
图2 沪港通与港股通标的总成交金额趋势图 图3和图4分别刻画了沪港通的买入笔数和卖出笔数的趋势图。从趋势图可以看出，无论是买入笔数还是卖出笔数，沪股通均大于港股通，这说明香港投资者对沪股通标的股票采取的是快进快出的交易手段，而内地投资者对港股通的投资热情显然低于香港投资者对沪股通的投资热情。
图3 沪股通与港股通买入笔数趋势图
图4 沪股通与港股通卖出笔数趋势图 表1是沪港通从2014年11月17日至2017年12月31日累计成交情况统计表。 表1 沪港通累计成交情况统计表
（2） 资金流动情况 图5是沪港通在2014年11月至2017年末的资金流动趋势图，其中红色线表示北向资金，绿色线表示南向资金。从趋势图可以看出，北向资金的最高点出现在2014年11月17日也就是沪港通制度实施的首日，北向流入的金额为130亿元，即沪港通首日的额度全部用完。但是当日南向资金流出却仅为17.68亿元，占总额度的16.8%，沪港通实施首日出现了显著的“北热南冷”的现象。南向资金的最高值出现在2015年4月，南向资金为 105 亿元，港股通的额度全部用完，呈现了“北水南下”的局面。
图5 沪港通资金流动图 （3） 两市股价走势情况 图6是样本区间内沪港两市股价走势图。其中深色线表示上证指数，浅色线表示恒生指数。从走势图可以看出，在 2014年之前，即沪港通制度开通之前，两市股价走势基本一致，不过从2014年末起，两地股市的走势开始变得不同，沪港通开通后，两市股价出现明显的背离。
图6 两市股价走势图 （四） 提出研究假设 本文将进一步就股权集中度对上市公司绩效影响进行理论阐述和分析，拟提出以下2个假设： 假设1：沪港通的开通有助于改善标的公司的经营绩效。 假设2：相比于股权集中度低的标的公司，沪港通机制改善经营绩效的作用在股权集中度较高的标的公司中更强。 （1） 假设1的理论基础 大量文献证实境外投资者的引入会促进上市公司经营绩效的改善，其提升上市公司绩效的途径主要有两条：一是提升上市公司的治理水平，二是能发挥对公司治理的监督作用。 首先境外投资者能对公司治理结构进行一定程度的优化，现代公司治理理论指出，公司治理结构有效与否，直接关系到上市公司的绩效表现。而在监督作用方面，境外投资者的独立性能够提高监督效率。更强的独立性和专业性使其有能力对公司的非理性决策提出质疑，并及时反馈给管理层和其他股东，更好地监督管理层和内部股东的决策行为。因此，在沪港通实施后，预期会受到更强的外部监督。这种治理效应能够降低代理成本，使上市公司内部决策在形成和实施过程中受到一定程度的制衡，尤其会制约由个人主导的极端决策的产生，更有利于形成稳健的经营风格，这最终将有助于改善公司的经营绩效。 （2） 假设2的理论基础 沪港通机制也可能有效缓解大股东与中小股东之间的代理问题。股权集中度较高会增加大股东的“机会主义”倾向，使其决策可能更偏向自身利益而忽视其他股东和公司的整体利益，此时公司治理的核心问题是抑制大股东的利益掠夺行为（Shleifer和Vishny,1997;Johnson等,2000） 实施沪港通后，多数境外投资者作为中小股东，大股东“掏空”上市公司会使自身利益直接受到损害，并造成公司的经营业绩和股价出现较大幅度的波动，因此境外投资者监督大股东行为的主观动因较为强烈，若沪港通机制对第二类代理问题有效，则在股权更为集中的标的上市公司，大股东的利益攫取行为和非理性决策会显著减少，这对公司经营绩效改善有所帮助。 （五） 变量设计与模型建立 针对研究假设以及参考现有研究确定选取如下变量： 因变量用于衡量上市公司绩效，包括每股收益 EPS和总资产收益率 ROA；自变量为 时间虚拟变量（Time）、处理组虚拟变量（Treat）以及他们的交互项；调节变量包括股权集中度（Cr）；控制变量（Controls）选取与上市公司经营绩效相关的若干因素。然后建立沪港通制度对上市公司经营绩效影响的双重差分模型。 （六） 实证研究设计与研究结果讨论 主要是根据研究内容选取合适的研究样本，并介绍数据来源，然后对样本数据采用描述性统计分析、相关性分析，并根据数据特征进行数据回归模型的确定，在此基础上使用面板数据固定效应回归、分组回归的方法验证本文假设，得出实证结果并分析讨论，并进行相应的稳健性检验。 （七） 结论 在上一章的实证研究和检验结果的基础上，验证前文所提出的假设，得出本文相关研究结论。最后，提出相应的政策建议并阐述本文研究的创新之处和局限。 三. 研究框架（技术路线图） 见下 四. 拟解决的关键问题 1. 合理选取样本范围，并遵循现有的研究惯例对样本进行预处理； 2. 针对研究假设以及参考现有研究进行合理的变量设计并明确指标的衡量； 3. 建立沪港通政策对公司经营绩效影响的模型检验假设； 4. 对得出的实证结果进行分析讨论，探究沪港通政策作用于上市公司绩效的途径，并提出相应的政策建议。
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3. 研究的方法与方案
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研究方法与实验方案
本文研究沪港通政策对上市公司经营绩效的影响，在选取研究方法时，应该充分考虑研究主题本身的性质，本文通过不同的研究方法对沪港通政策与上市公司经营绩效的相关关系进行梳理和实证分析，通过大量的文献阅读，了解明确已有的研究结论，通过可靠的数据来源，通过有效的分析手段，得出充实丰富的研究结论。本文拟采用的研究方法及具体的实验方案如下所示：
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文献研究法
围绕主要研究内容对相关文献进行搜集与整理，充分了解目前相关研究包括：境外投资者与公司绩效，股权集中度对公司绩效的影响，沪港通与公司绩效等方面的研究现状，为理论与实证分析奠定基础。
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定性分析法
对与本文研究内容密切相关的理论进行适当的归纳演绎，分析综合。明确沪港通改善上市公司经营绩效的动机和途径，完成理论分析，为后续的实证研究提供理论依据。
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实证研究法
本文通过WIND、CSMAR和RESSET等数据库收集2011-2017年沪市A股相关数据，运用EXCEL、STATA等软件对数据进行一系列预处理，对样本数据采用描述性统计分析；而后针对研究假设以及参考现有研究进行合理的变量设计并明确指标的衡量，建立双重差分的实证模型，在此基础上进行回归验证所提出的研究假设；为增强结果可靠性，进一步进行稳健性检验；最后得出实证结果并分析讨论。具体实验方案如下：
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样本的选取与预处理
本文研究拟通过WIND、CSMAR和RESSET等数据库收集2011-2017年沪市A股相关数据。基于此，遵循现有研究惯例，对数据进行以下预处理：
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由于金融类上市公司的监管制度和报表结构具有行业特殊性，故剔除金融行业样本；
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剔除沪港通标的资格有变动的样本；
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剔除主要数据缺失的样本；
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剔除资不抵债公司样本；
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为消除极端值影响，对连续变量进行1%水平的缩尾处理。
就本文研究问题而言，本文以样本期间始终具有沪港通标的资格的股票作为处理组，通过1:1的倾向评分匹配方法（PSM）选取其他非标的股票作为对照组。
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描述性统计及相关性分析
对处理过后的样本数据进行描述性统计，并进行主要单变量间的相关性分析。
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变量设计与指标度量
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因变量——经营绩效（Pf）
目前在相关实证研究中对公司绩效的衡量或评价主要有三种方法 :即财务评价法 、市场评价法和经济评价法。借鉴已有研究，本文主要采用财务报表分析法，选取资产收益率（ROA）、每股收益（EPS）作为因变量，实证分析中用Pf表示公司经营绩效。
资产收益率（ROA）=息税前净利润/平均资产总额。
每股收益（EPS）=（净利润-优先股股利）/当期发行在外的普通股加权平均数。
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自变量—双重差分模型虚拟变量
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时间虚拟变量（Time）
标志沪港通开通与否的0-1虚拟变量。沪港通于2014年11月17日正式开通，由于本文变量为年度指标，因此时间虚拟变量以2014年末为划分时点，即2014年末及之前年度Time取值为0，2014年之后取值为1.
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处理组虚拟变量（Treat）
标志上市公司是否为沪港通标的股的0-1虚拟变量。上市公司为沪港通标的股取值为1，否则取值为0。
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调节变量和控制变量定义
根据假设2对调节变量进行了具体的定义。
在控制变量选取方面，考虑到影响上市公司经营绩效的因素主要分为两个层次：宏观层面信息和公司层面基本信息。宏观层面信息是公司所处的市场环境的描述，国外学者已经关注到宏观经济因素对公司财务的影响,Altman发现,经济增长、股价指数和货币供给量对公司陷入财务困境的可能性有显著影响，因此本文主要选取股价指数和GDP代表宏观经济总体环境；公司层面信息是指公司内部基本面所反映的信息。
具体的变量选取与定义见下表2
表2 变量定义
| 变量性质 | 变量名称 | 变量符号 | 变量含义 |
| 因变量 | 经营绩效 | Pf | 用ROA、EPS的值表示 |
| 自变量 | 时间虚拟变量 | Time | 具体见上 |
| 处理组虚拟变量 | Treat | 具体见上 | |
| 调节变量 | 股权集中度虚拟变量 | Cr | 若第一大股东持股比例高于行业均值则取值为1，否则为0 |
| 控制变量 | 二职合一 | Dual | 虚拟变量，公司董事长与总经理兼任时取值为1，否则取值为0 |
| 独立董事比例 | Indr | 公司董事会中独立董事人数占比 | |
| 公司规模 | Size | 公司总资产的自然对数 | |
| 资产负债率 | Lev | 负债总额/资产总额 | |
| 营业收入增长率 | Growth | 营业收入同比增长率 | |
| 换手率 | Tur | 营业收入/资产总额 | |
| 机构投资者持股 | Insi | 机构投资者持股比例 | |
| 产权性质（没有） | Soe | 若为国有企业则取值为1，否则为0 | |
| 上证A股指数 | Index | 指数的自然对数 | |
| 国内生产总值 | GDP | GDP的自然对数 | |
| 年度变量 | Year | 年度虚拟变量 | |
| 行业变量 | Indus | 行业虚拟变量 |
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实证模型
本文采取双重差分模型，进行假设的实证检验。双重差分模型由Ashenfelter和 Card（1985）对一项干预研究进行评价时提出。所谓“双重”差分，即该模型以受到政策影响的处理组在政策实施前后发生的变化与未受到政策影响的对照组同时点前后变化之间的差异，来评价某政策的实施效果。
就本文研究问题而言，本文以样本期间始终具有沪港通标的资格的股票作为处理组，通过1:1的倾向评分匹配方法（PSM）选取其他非标的股票作为对照组，运用双重差分模型探究沪港通政策对上市公司经营绩效的影响。具体的，本文采用如下实证模型检验假设1：
Pfi,t=β0 β1Treati,t β2Timei,t β3Treati,t×Timei,t βiControls δμi,t λti,t εi,t （1）
其中，μi,t为个体固定效应，ti,t为时间固定效应，Controls代表一组控制变量。为避免同时期数据互为因果的内生性影响，本文解释变量及控制变量中的财务变量按常规采用滞后一期数据。研究重点关注系数β3，表示沪港通标的上市公司在政策前后业绩的变化与非沪港通标的上市公司之间的差异，即沪港通机制的净效应。
对于沪港通作用机制的进一步探究，本文拟在上述模型的基础上采用分组回归和引入虚拟变量交叉项这两种方式来检验组间系数差异。首先按照公司股权集中度（Cr）进行分组回归。但为防止分组回归无法直接得出结论的情况出现，将再采用引入交叉项的方式来检验组间系数差异。所以有，为检验假设2，预期Cr×Treat×Time的系数会显著为负，具体研究模型如下：
Pfi,t=β0 β1Cri,t×Treati,t×Timei,t β2Cri,t×Timei,t β3Treati×Timei,t β4Cri,t×Treati,t β5Cri,t β6Treati,t β7Timei,t βiControls εi,t （2）
其中，Cr表示股权集中度的分组虚拟变量。
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稳健性检验
本文采用的双重差分模型和倾向评分匹配方法本身具有一定缓解潜在内生性影响的功能。倾向评分匹配方法能够通过对样本成为处理组样本的“倾向”进行评分，从而为处理组样本匹配得分接近的对照组样本，最大限度地降低处理组与对照组的样本自选择问题，从而排除由此引发的内生性的影响。但为进一步确保本文主要结论的稳健性，增强实证结果的可靠性，本文将进一步从公司经营绩效的其他度量指标和样本区间两个方面进行稳健性检验。具体如下：
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改变公司经营绩效的度量指标。
为了保证本文变量度量的稳健性，将把衡量公司经营绩效的指标换成净资产收益率（ROE），重复上述实证检验。净资产收益率，反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率，净资产收益率越高意味着权益资本的回报率越高，说明公司运用权益资本经营的效率越高，因而也是公司绩效的直接衡量指标。
其中，净资产收益率（ROE）=净利润/净资产。
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样本区间。
考虑到本文样本区间沪港通开通前后时段不对称，以及期间跨度较大而造成其他因素对公司业绩的干扰，可能影响回归系数估计，本文将适当缩短并选取沪港通开通前后对称的区间（2013～2016年）进行稳健性检验。检验本文结论对不同样本区间的选择是否仍具有稳健性。
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可行性分析
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样本数据可通过数据库直接获得，并且对样本进行合理的预处理，为之后的实证研究奠定了基础；
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借助统计、计量软件进行数据处理和分析，能够准确地获得各类指标数值，为研究提供了严谨的分析基础；
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指导老师能够提供丰富、有益的指导，为本项目的顺利开展和完成奠定了基础。
4. 研究创新点
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特色或创新之处
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本论文研究角度较为新颖，本文将从沪港通这一角度出发，具体研究资本市场连通对公司经营绩效的实证影响和作用机制；
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本论文研究内容具备特色，从股权集中度这个方面，具体探究了沪港通对公司经营绩效的作用机制；
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时间
阶段
预计进展
2020.01-2020.02
准备阶段
充分利用寒假时间查阅相关文献资料做好整理记录，复习所学相关知识，并学习必须运用的相关理论知识。
2020.02-2020.03
整理分析数据阶段
从数据库中收集数据，并利用统计软件进行整理和预处理，进行初步的描述性分析。
2020.03-2020.04
实证分析阶段
在已有数据及信息资料的基础上，充分利用所学习的统计学软件知识进行实证分析。
2020.04-2020.05
撰写论文阶段
撰写毕业论文，总结各项工作完成情况，与导师进行沟通。
2020.05
结题报告阶段
根据老师建议修改完善优化论文初稿，完成项目结题报告书的撰写。
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