公司金融杂志——中国高管薪酬与公司治理外文翻译资料

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公司金融杂志——中国高管薪酬与公司治理

Martin J. Conyon ，Longong He

摘要：调查中国上市公司高管薪酬和公司治理情况。我们还将中国的执行薪酬与美国进行比较。 与代理理论一致，我们发现高管薪酬与企业绩效呈正相关。 研究显示国有控股公司和企业的执行薪酬与CEO奖励水平较低集中所有制结构。 会议室治理很重要。 我们发现公司董事会中更多的独立董事拥有更高的薪酬绩效链接。非国有（私人）控股公司和拥有更多独立董事的公司更有可能取代CEO的表现不佳。 最后，我们记录了美国执行官薪水（薪水和奖金）比中国高17倍。 显着差异即使在控制经济和治理因素之后，美中两国的薪酬依然存在。

1. 介绍

从以前的国有企业过渡到现在的现代企业，中国经济的发展已成为世界经济的中心之一，深化市场改革已经成为研究中国上市公司高管激励的重要方向。我们指望中国这样一个社会主义国家的高管薪酬与公司治理看起像能够像美国一样吗？另我们惊讶的结论是，在某些方面两个国家确实非常相似。我们关于研究高管薪酬经济驱动的文献发现，比如公司规模与公司业绩，在中国和美国同样重要。中国通过借鉴美国议会的重要特征，例如独立董事的薪酬委员会，不断发展公司治理。

本文研究了中国上市公司2001年到2005年高管薪酬与公司业绩之间的关系，我们提供有价值的信息，通过研究按业绩计薪的关系来评估当前与未来市场改革。我们使用了在深圳与上海证券交易所的数据集，几乎涵盖了所有中国上市公司。我们经过分析，认为在解决重要的体制背景下，中国公开股权结构的交易公司是非常独特的。虽然私人控制的公司已越来越普遍，但中国股权还是控制在国家手里。除此之外。所有权高度集中的公司，特别是按照盎格鲁—撒克逊标准，公开上市的公司通常具有单个股东。这就提出了重要的课题，如何有效的市场改革。特别是在政府控制的公司向高级管理人员提供适当的激励措施。我们研究的结果关于对我国上市公司高管薪酬的设置，薪酬与企业效绩之间的联系是否是存在较弱的国家控股公司。

在另一方面，我们探索了董事会的作用，特别是独立董事会的作用。中国上市公司有两个板面：董事会与监事会。在历史上，这些公司的高管们常常是国家任命的官僚们，这样就对他们为股东创造价值的有效性受到质疑，从21世纪早期，中国公共企业的改革受到了投资者的阻碍。后来。中国逐渐采取了盎格鲁—撒克逊模式，特别是在董事会上。一个突出的例子是，公司治理守则发布的中国证券监督管理委员会。这就要求企业最佳的公司治理结构，包括增加独立董事的董事会。如果这些压力反应质量增加的趋势更加明显，那么我们会观察到不同的高管薪酬和激励模式。我们检查了在公司独立董事会是否有更大比例的联系是关于薪酬与公司绩效。现在我们掌握了几个重大影响的文献，首先我们提供了由2001年到2005年关于CEO薪酬与公司业绩的经验证据关系。我们估计了高管薪酬的所有控制权，即结构，董事会治理和通过公司管理的固定效益。同时我们也估计了薪酬的弹性，回归CEO薪酬的变化表现在公司股东价值的变化（墨菲1985）.一般来说，我们的研究发现了高管薪酬和公司业绩之间的重要关系。经验证据也表明了更强的公司绩效关系在非国有控股公司，和与一个大比例的独立公司董事在董事会，结果证明中国近年的公司治理和市场改革的重要。

们探讨的第二个制度特征是董事会的作用，特别是独立董事的影响。中国上市公司有两层董事会：一个主要董事会和一个监事会。 传统上，高管往往是国务院官员对提供股东价值的效力受到质疑（Xi，2006; Fan et al。，2007）。自二十世纪二十年代初以来，中国的公营企业受到投资者的压力需要改革（Allen et al。，2005; Jingu，2007）。中国越来越多地采用盎格鲁撒克逊风格的公司治理模式，特别是在董事会方面。 一个中国证券监督管理委员会（CSRC，2002a）发布的“公司治理准则”显着突出。这个规范要求企业采用最佳实践的公司治理结构，包括增加独立董事董事会主席，分离CEO和主席职位。 如果这些压力反映出质量提高的趋势我们期望公司治理遵循不同的行政薪酬和激励方式。 我们检查独立董事比例较高的公司薪酬与企业绩效之间的联系是否更强。

我们对现有文献做出了重要贡献。 首先，我们提供有关关系的经验证据从2001年到2005年，CEO薪酬与企业绩效之间。我们估计控制所有权的行政薪酬方程式结构，会议室治理和通过固定效应管理的质量。 我们也估计薪酬的弹性通过回归CEO薪酬变动对公司股东价值的变化表现（Murphy，1985）。 一般来说，我们的研究发现行政薪酬与企业绩效之间存在积极和重要的联系。 实证证据也表明非国有控股公司和独立子公司比例较高的公司的薪酬表现关系更强董事会董事。 结果证明了中国近期公司治理和市场改革的重要性。

其次，我们估计CEO股票的价值与企业业绩之间的关系。 以前的行政薪酬使用中国数据的研究仅专注于现金补偿而不是CEO股份所有权。 但是，研究使用西方数据文件，股权所有权激励非常重要，特别是与现金相比补偿（Hall和Liebman，1998; Core and Guay，1999; Murphy，1999; Conyon and Murphy，2000）。 使用可用数据显示，CEO分享所有权在中国也是重要的。 CEO分享所有权的估计值是明显大于现金补偿。 股份所有权是调整CEO利益的重要机制和业主，以及将CEO的努力集中在价值创造上。 简而言之，衡量CEO薪酬表现的另一种方法。

第三，我们调查CEO营业额与企业绩效之间的关系作为一个补充性的学科机制补偿激励。总的来说，我们发现CEO们因为股票表现不佳而被替代。也有负相关CEO之间的营业额和企业绩效的会计措施。公司治理突发事件也很重要。我们几乎没有发现国家控制下CEO成交与股票市场表现之间存在显着的统计关系公司。相比之下，私人控股公司的CEO在统计上更有可能被替代，因为股价表现不佳。我们还发现，如果CEO的比例较高，CEO们更有可能被替换为公司的股票市场表现不佳的独立董事。再次，结果表明了中国公司治理改革的重要性。最后，我们将中国的高管薪酬与美国进行比较。我们分析的这个独特方面增加了增长关于国际行政赔偿的文献。我们发现美国的高管比他们的收入高17倍中国同行虽然在控制经济和治理因素后效果有所下降。计量经济学结果表明，许多相同的变量决定了每个国家的工资，特别是企业规模，业绩和会议室治理。本文的其余部分组织如下。第2节简要解释了制度背景假设动机。第3节解释了数据并概述了经验模型。第4节包含主要的实证结果关于中国行政薪酬的决定因素。第5节对比了中国的执行薪酬在美国支付。第6节提供了结论。

1. 背景和动机

2.1中国行政补贴

在中国，特别是与盎格鲁撒克逊相比，在行政薪酬和CEO股权激励方面相对较少经济（Firth et al。，2006;加藤和龙，2006b）.1在下一节中，我们简要介绍了制度环境在中国，如何影响我们的经验执行薪酬模式。

行政补偿的标准经济理论是委托代理模式（Jensen和Meckling，1976; Mirrlees，1976年，1997年; Holmstrouml;m，1979; Fama和Jensen，1983a）。 它预测公司将设计有效的薪酬方案来解决道德风险和激励CEO .2理论模型假设一个风险中立的主体设计一个最佳风险合同并在存在道德风险问题的情况下努力避免代理人。 董事会根据经济因素设定CEO薪酬和激励措施，代理问题的严重程度和监督难度，以配合股东和管理利益（Jensen和Murphy，1990）.3代理理论预测，执行薪酬与企业绩效呈正相关。 然而，这是相对的关于估计方程的功能形式（例如，是否使用当前或滞后的性能测量）等等要包括的变量的类型。 霍姆斯特伦（1979）的“信息性”原则预测了任何具有信息性的变量关于CEO的努力可以签约。 在我们的实证工作中，我们控制着一套经济和公司治理在以前的研究中已经显示出重要的变量（Core et al。，1999,2003）。

中国的赔偿披露与美国不同。中国证券监督管理委员会规管行政补偿信息的披露。早期监管不要求上市公司披露年度报告中的高管薪酬信息（中国证监会，1998年）。一些公司是在自愿的基础上进行的。自2001年以来公开交易公司必须报告三位最高薪酬管理人员的总薪酬总额和三位最高薪酬董事会成员（包括执行董事会成员）。每个人不需要赔偿披露分别于2001年至2005年，这是我们研究的时期（中国证监会，2000年，2002年b）。从2006年起，上市公司需要报告每个董事会成员和高层管理人员的总数薪酬为薪金，奖金，津贴等福利金额（中国证监会，2005b，2007）。重要的是，中国证监会提供了一个此时引入股权激励的框架。新规则允许成功上市的上市公司完成结构改革，向其高层管理人员，董事会和监事会提供股票期权或限制性股票成员，不包括独立董事（中国证监会，2005a）。因此，公司也被要求披露信息股票期权。

现有的中国薪酬研究显示薪酬与绩效呈正相关。 Mengistae及其早期研究徐先生（2004）利用调查数据，对1980年代约400家中国国有企业的CEO进行了调查。他们发现CEO薪酬敏感度随绩效差异而下降。最近，加藤和龙（2006b）调查了一个样本从1998年到2002年，中国937家上市公司。他们发现行政现金补偿与企业正相关性能。他们还发现一些证据表明，国有企业的薪酬绩效关系较弱。 Firth等人（2006年，2007年）从1998年至2000年对中国549家上市公司进行了抽样调查。他们也发现现金补偿与企业有关表现和所有权结构影响现金支付水平。 Chen等也证实了类似的结果。 （2011年，2010年b）。总体而言，我们预测管理质量，所有权控制后薪酬与绩效之间存在正相关关系董事会结构以及经济特点。

2.2 中国上市公司所有权

中国独特的所有权和控制权模式对确定行政薪酬有影响。有三种主要类别的股权。首先，国家通过政府机构持有股份。二，法人实体可以拥有通过国家控股法人或私人控股法人持有的股份。最后，个人，机构和私营企业可以拥有股份。上市时，只有少部分股权出售给国有企业私人投资者在IPO过程中。国家和母公司仍以国有股或合法形式持有足够的股份人民币股份保留投票控制权，通常占流通股总数的三分之二。国有股和合法实体股份（一般）不可交易。有些情况下可以交换，但过程很复杂（徐，2004）。 2005年以来，改革开始使所有股票交易。此外，中国公司也可能发行三种流通股。可交易的“A”股在国内两个国内交易所（上海，深圳）上市投资者以人民币计价。 “B”股发行给以美元或香港交易的外国投资者美元。最后，一家中国公司也可能在香港联交所买卖，并发行所谓的“H”股。我们的研究涉及在国内证券交易所交易的“A”股股票产生的表现。

中国上市公司的所有权高度集中。 在大多数公司中，有一个主要股东其大股东拥有对公司运营方式的巨大权力和影响力。 特别是这种情况关于CEO或董事会的任命和报酬。 通常，最大的股东拥有约43％的股份公司的股票，第二大约9％，第三大股份约4％（见下文第4节）。 我们的数字是一致的徐（2004）生产的。中国的所有制格局与美国形成鲜明对照，美国的低集中度和所有权扩散是规范。 投资者在盎格鲁撒克逊公司拥有超过10％的普通股权是很少的。

所有权集中对行政薪酬和CEO股权激励模式有重要影响（Core等，1999）。代理理论预测，当所有权分散时，个体所有者的投资激励较弱监督和对公司决策的影响（JensenMeckling，1976; Fama和Jensen，1983b）。这个freerider集体所有权可能会减轻问题。该公司的高股权提供了块持有人和控股股东有强烈的激励措施来监督管理活动（Jensen和Warner，1988）。结果是，集中所有权往往表明股东能够更好地保护自己在公司中的利益。 Core等（1999年）和Shivdasani（1993）因此假设外部股东大额股权将减轻潜在的CEO巩固并与CEO薪酬负相关。此外，更集中的所有权可能表明最佳合同包含较少的激励CEO的经济激励措施，特别是如果监督和股权激励是替代品。这个表明CEO股权激励是所有权集中度下降的函数。反对的有益效果集中所有权是与单一大股东控制的巩固和私人利益相关的成本。大股东可以征收少数股东，或者推动自己的目标超过其他股东的目标。这个可能通过隧道或其他租金提取策略（La Porta et al。，2000; Wang and Xiao，2011）发生的问题。

中国股市由于更原始的披露而被控股股东征收极其严重系统薄弱的公司治理机制（Ding et al。，2007）。所有权的类型也很重要。当国家是公司的最终所有者时，CEO更有可能成为一个官僚（Firth等，2007），管理质量可能低于私营企业。管理人才的差异表明国有控股公司的均衡工资将会降低。此外，私有制可能会导致将管理行为重点放在最大化企业价值上的补偿合同。相反，国有控股公司可能追求政治或多个目标，如就业增长，而不是利润最大化。因此，私有企业是预计将制定最佳合同，并提供更高的薪酬福利。总而言之，我们期望公司的类型所有权影响中国高管薪酬水平，薪酬表现和提供股权激励上市公司。

2.3 中国上市公司董事会

如导言中所述，中国经营由主要董事会和监事会组成的两级董事会制度板。传统上，国家对董事会和监事会成员的任命有巨大的影响。持久的担心国家任命的官僚对监督管理无效（Fan et al。，2007; Hu et al。，2010）。在回应股东压力，深化市场改革，中国上市公司越来越多地采用盎格鲁撒克逊内部公司治理结构（Allen et al。，2005; Jingu，2007; Chen et al。，2010a，2010b）。一个重要的例子这是中国证券监督管理委员会（CSRC，2002a）发布的“公司治理准则”。需要此代码公司将独立董事加入董事会主席.5预期董事会的三分之一应包括在内独

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