企业社会责任信息披露与市场估值：西班牙上市公司的依据外文翻译资料

Corporate social responsibility disclosure and market

valuation: evidence from Spanish listed firms

Carmelo Reverte

Received: 26 March 2014 / Accepted: 7 November 2014 / Published online: 14 November 2014

_ Springer-Verlag Berlin Heidelberg 2014

Abstract Using a sample of listed Spanish companies pertaining to the IBEX35

index for the period 2007–2011, this paper examines whether those firms with

higher CSR disclosure ratings are more valued by market participants. This study

also complements the literature addressing the value relevance of CSR disclosure by

further analyzing not only the direct effects of CSR reporting on stock prices but

also its indirect effects through its interaction with main accounting variables (i.e.,

earnings and book value of equity). CSR reports can also affect stock price indirectly

because the sustainability report may be perceived by investors to be a source

of further and complementary information regarding the nature, composition and

trends of the traditional value-relevant accounting variables. Finally, this study also

analyzes whether CSR disclosure by firms operating in environmentally-sensitive

industries is assessed differently by market participants than CSR disclosure by

companies operating in other industries. By using a modified Ohlson (Contemp

Account Res 1:661–687, 1995) model, it is found that CSR disclosure do have both

a direct and indirect effect on stock prices by modifying the value-relevance of

earnings and book value of equity. Moreover, CSR disclosure by companies

operating in environmentally-sensitive industries is associated with higher market

valuations than CSR disclosure by companies operating in nonsensitive industries.

This may be due to the fact that CSR disclosures provide information that allow

investors to make better assessments of the increased risk related to potential litigation

and future environmental liabilities, thereby reducing information asymmetries

and the risk of adverse selection.

Keywords Firm value _ Corporate social responsibility _ Value relevance _

Environmentally-sensitive sectors _ Spain

Introduction

The recent progress of the socially responsible investment movement worldwide

reveals that the marketplace is developing both social and environmental criteria to

supplement the traditional financial information used to make investment decisions.

Corporate social responsibility (hereafter, CSR) is understood to be the way

companies integrate social, environmental and economic concerns into their values,

culture, strategy, decision making and operations in a transparent and accountable

manner. There is a growing consensus about the potential link between CSR and

business success. The World Business Council for Sustainable Development

(WBCSB 2002) has noted that a coherent CSR strategy based on integrity, sound

values and a long-term approach offers clear business benefits to companies and

contributes to the well-being of society. In this context, companies have been

increasingly urged to become accountable to a wider audience than shareholder and

creditor groups. As a matter of fact, public awareness and interest in environmental

and social issues and increased attention in mass media have resulted in more social

disclosures from corporations in the last two decades (Deegan and Gordon 1996;

Gray et al. 1995; Hooghiemstra 2000; Kolk 2003).

According to the Global Reporting Initiative (GRI 2011), the social dimension of

sustainable development deals with the impact that the organization may have on

social systems in which it operates, while the economic dimension of sustainable

development refers to impacts that the organization may have on the economic

conditions of its stakeholders and on economic systems at local, national, and global

level. At the same time as firms are becoming increasingly committed to issuing

sustainability reports, a number of national and international bodies have developed

frameworks so as to provide them with guidance on disclosing CSR information.

Some examples of these guidelines can be found in the GRI Guidelines (GRI 2011),

the World Business Council for Sustainable Development Guidelines (WBCSB

2002) and the Institute of Social and Ethical Accountability Guidelines (AA1000

2008). Disclosure of alternative non-financial information such as CSR reporting

has generated, however, heated debates about whether such information is useful for

stakeholders and whether disclosure along CSR dimensions should be mandated by

regulation. Although the literature on the relationship between financial and

environmental/social performance is growing, there is limited evidence regarding

whether investors value more those firms more engaged in CSR reporting

transparency.

In this context, my study has four main contributions. First, it provides evidence

on the value relevance of CSR reporting for investors in a context other than the

traditional US and UK institutional settings. My paper focuses on Spain, one of the

leading countries in CSR reporting at an international level. The lsquo;State of Play in

Sustainability Reporting in the EUrsquo; study (2011) outlines that Spain, out of all

European countries, is the leading country with 22.6 % of all European GRI reports

in 2009. This leadership of Spain in CSR reporting at the European level is also

confirmed by the more recent report lsquo;Sustainability Reporting Examinerrsquo;. Based on

the 2,268 sustainability reports submitted to GRI in 2012, Spain is the

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企业社会责任信息披露与市场估值：西班牙上市公司的依据

卡梅罗雷维特

收到：2014年3月26日/接收；2014年11月7日 /出版；2014年11月14日

柏林海德堡施普林格出版社2014

摘要：利用西班牙上市公司的2007至2011年的IBEX35样本指数，本文探讨这些企业社会责任信息披露评级是否更看重市场参与者。这项研究还补充了文献，对企业社会责任披露的价值相关性进一步分析，企业社会责任报告对股票价格的直接影响与主要会计变量即盈余和账面价值有关。企业社会责任报告还可以间接影响股票价格，因为可持续性报告可能被投资者认为这是一个来源关于性质、组成和补充资料的传统价值相关会计变量。最后，这项研究还分析了敏感行业的企业社会责任披露。利用改进的Ohlson模型，发现企业的社会责任信息披露对股票价格有直接或间接影响。此外，本文将环境敏感企业与更高的市场估值的公司的企业社会责任信息披露对比。这可能是由于这样的事实，企业社会责任的披露，允许投资者可以更好地评估潜在的诉讼风险，增加相关和未来的环境负债，从而减少信息不对称和逆向选择的风险。

关键词：公司价值、企业社会责任、关于环境的敏感行业、西班牙

一、简介

全球投资活动的最新进展揭示了市场的发展，社会和环境标准补充了传统财务信息，并用于投资决策。企业社会责任被理解为企业将社会、环境和经济问题纳入其价值观，文化，战略，决策和行动的方式，企业社会责任和企业社会责任之间的潜在联系将越来越一致。世界可持续发展商业理事会指出，基于完整性和连贯性的企业社会责任策略，正确的价值观和方法不仅为企业和公司提供明确的商业利益，也有助于社会的福祉。在此背景下，公司越来越要求拥有一个更广泛的受众，而不是股东和债权组织。事实上，公众对环境的认识和兴趣和社会问题，受到大众媒体的关注，促使更多的信息在过去的二十年中披露出来。

根据全球报告倡议组织（GRI 2011），社会可持续发展的影响，该组织可能在经济层面影响其利益相关者和地方的可持续发展。在同一时间，因为公司正变得越来越致力于发行可持续发展报告，若干国家和国际机构已有发展框架，提供他们的指导意见并披露企业社会责任信息。这些指南的例子在GRI指南（GRI 2011），可持续发展原则的世界商业理事会（wbcsb2002）、社会和伦理责任指南所（AA10002008）中有所展现。非财务信息披露，如企业社会责任报告已经产生了激烈的争论，关于这些信息是否应该对利益相关者和企业社会责任有所披露，应按规定进行调节。虽然文献资料对金融与环境、社会绩效正在增长，有限的证据对投资者的价值与企业社会责任报告透明度有更高要求。

在这方面，我的研究有四个主要的贡献。首先，它对投资者提供企业社会责任报告，传美国和英国的传统设置相关。我的论文集中在西班牙，国家社会责任报告处于国际领先水平。可持续性报告在欧盟的研究（2011）概述了西班牙会计信息披露情况，欧洲的领导地位也由最近的报告“可持续发展报告审查员”确认。基于可持续发展报告提交GRI 2012，西班牙领先欧洲国家（115），其次是德国（111）和瑞典（94）。在GRI可持续发展报告统计2011、西班牙获全球第二位，之前的我们有11%，尽管西班牙有一个非常低的国内生产总值比我们（见下表1与美国和英国是普通法司法管辖区更发达的股票市场，西班牙是一个代码或民事法律的国家（根据综合和不断更新的法律法规）与欠发达的股票市场。

表1 10个国家报告2011

国家	11 GRI报告	%全球500 hqsa	国内生产总值（美元在国际货币基金组织的数据）
美国	11	27	15,094.025
西班牙	8	2	1,493.513
瑞典	6	1	538.237
巴西	6	1	2,492.908
中国	5	12	7,298.147
荷兰	4	2	840.433
德国	4	7	3,577.031
澳大利亚	4	2	1,488.221
瑞士	3	3	636.059
加拿大	3	2	1,736.869

然而，与其他欧洲股市相比，西班牙七个方面的市值占国内生产总值的比例，超过法国和德国，甚至更高（世界银行2012）。这项研究是旨在分析企业社会责任报告的价值相关性是否为普通法在以前的研究中发现的股票市场更发达的国家也可能与欠发达的资本市场的代码的法律制度被外推。总的结论来自在这方面的研究是传统财务信息的价值相关性近几十年来的下降，主要是由于增加在价值创造过程中未报告的无形资源的重要性。在这背景下，投资者越来越意识到企业信息化的重要性，并没有直接反映在财务报表中，从而表明对非财务信息的潜在价值相关性的思考。

第三，我的研究补充了相关性企业社会责任的文献不仅直接影响企业社会责任报告的股票价格，但也通过对股票价格的调节作用对股票价格的间接影响盈余与账面价值相关性研究。企业社会责任报告还可以影响股票间接原因是因为企业社会责任信息的规定导致经济下降不确定性，更可预测的收益和低风险的投资者。这表明企业社会责任信息披露对市场预期的影响未来收益的变化（hussainey和Salama 2010），增加一个水平企业未来现金流量估计或减少其现金的感知变化流（鲁滨孙等。2011）。

最后，一些企业在特定行业，他们的企业社会责任的事件性能可能会对他们未来的现金流有一个比较高的影响，例如对环境敏感的工业公司的情况（即，石油，采矿和化学品）。因此，这些行业的企业有增加的风险相关潜在的诉讼和未来的环境责任，从而处于高水平的关注（CHO和模式2007；科米尔和马格南2007；维里埃等人2011）。在这方面，企业社会责任披露提供信息让投资者更好地评估这些风险，从而减少信息不对称与逆向选择风险。因此，我也检查企业社会责任信息披露是否在环境敏感行业经营不同的市场参与者比企业社会责任披露的公司评估经营其他行业。

为了衡量企业社会责任披露的程度，我使用了一个公司的评企业社会责任报告所阐述的企业社会责任报告实践责任（OCSR）。此评价是基于一个详尽的内容分析基于特定的信息披露量的可持续性报告公司涉及500多个指标要求。公开评级还考虑了社会问题，我扩展了以前的文献，只侧重于环境报告的价值相关性的研究。以往的研究的是关注投资者看重更多披露企业社会责任报告的公司基于GRI指南（schadewitz和niskala 2010）或投资者是否真的将值分配给企业发布可持续发展报告（分别Berthelot等人。2012），我主要关注的是企业社会责任信息的价值相关性通过评价的基础上披露的大量代理企业项目。

论文的其余部分内容如下。第2节评论文学关于企业社会责任披露实践的价值相关性，并概述了主要假设检验。第3节介绍了研究方法，提出数据的细节和经验模型。第4条报告结果。最后，我得出研究结论。

二、文献综述

除财务会计信息外，企业社会责任披露也可能发挥在股东投资决策的重要作用（哈塞尔等人。2005；科米尔和马格南2007）提出了这样的问题披露为资本市场的投资者创造价值。尽管大量的研究在主题（见Griffin和Mahon 1997；orlitzky 2001；orlitzky等人。2003；Margolis和沃尔什Margolis等人2003、2007文学评论），除了文学作品。这些混合结果可能产生的主要原因。首先，基础理论（例如，经济与社会政治理论的影响不同的影响企业社会责任信息披露对股票价格的研究。虽然经济机构理论表明披露是价值相关的（假设它是昂贵的复制这样的活动和披露），合法性理论需要，企业社会责任披露可能是不相关的或甚至与股票市场价格呈负相关。其次，以前的文学作品建议，实际企业社会责任的表现可能会偏离披露企业社会责任性能（Al tuwaijri等人2004；克拉克森等2013）。2虽然有些研究找到一个正相关的企业社会责任绩效和企业社会责任之间的证据披露（Altuwaijri等人2004；克拉克森等、2008），其他人提供的证据企业社会责任履行与企业社会责任披露负相关的研究。这是，企业的企业社会责任表现差，发现提供更多的企业社会责任披露。

在文献中涉及到企业的可持续性，大多数的研究应用价值相关方法涉及到的环境问题。一些研究重点放在环境性能和问责（由相对独立的机构来衡量如DJSI或KLD）则集中在环境会计信息披露的公司。

哈塞尔等人（2005）发现有关环境的资料业绩增量价值相关性超越财务会计信息，尽管它与股票市场价值的下降有关瑞典公司。他们的研究结果支持了成本的角度来看，这属性的市场价值下降，增加相关的成本。

使用一个多国家分析，科米尔和马江（2007）探讨环境报告对公司盈余与公司关系的影响其股票市值。评估国家特定的情况下可能会影响到环境报告的影响，他们专注于三个国家，采用加拿大、法国、德国等不同的报告和治理制度。结果表明，决定报告的环境信息有一个一家德国公司的盈余对股票市场估值的调节作用。相反，环境报告并没有显著影响股票市场加拿大和法国公司盈利的估值。

在西班牙方面，莫内瓦和奎利亚尔（2009）发现金融环境信息披露是股票价格的上涨有关，但不是非金融环境信息。他们文件指出，与非金融环境措施相结合的财务报告并没有改善股票价格的解释力。他们的研究结果还表明，市场参与者价值非金融环境的披露，企业在环境敏感的行业超过他们的价值，环境的披露，企业经营的其他行业。

克拉克森等（2013）提供自愿披露环境信息的证据我们公司提供的增量价值相关的信息之外，关于一个公司的历史环境绩效信息（以有毒的释放库存三），在控制的一般倾向公司披露环境信息。

研究分析投资者是否赋予企业社会责任的价值相关性绩效或企业社会责任信息披露较少（Murray等人、2006）。

关注企业社会责任表现，莫内瓦和该（2008），用142个样本欧洲企业列入道琼斯可持续发展指数的指标，没有找到直接的关系股票估值与可持续性之间的关系。最近，lourenc等人、（2012）显示企业社会责任绩效具有显著的解释力股票价格超过传统的会计核算办法，如盈余和权益账面价值。

3讨论和结论

几十年来，企业报告的基石一直是财务信息，这是一个公司的年度报告，企业的财务业绩，其目的是提供一个真实的和公平的观点。这些全面的财务报告提供了股东以及其他利益相关者的信息，而对本公司的经营和战略活动，在过去的财政年度有相当详细的信息。其他非财务信息披露（即环境和社会信息）已经产生，然而，对于利益相关者，这些信息是否有引起激烈争论，是否应该做出在社会责任维度上强制披露的规定，如果是这样的话，这样的规定应采取什么形式。

在这种背景下，本文考察了股票价格和企业社会责任信息披露评级为样本的股票上市公司包括西班牙IBEX35指数之间的关系。不同于以往的研究集中在信号效果的一个独立的可持续发展报告的出版（Berthelot等人。2012）或使用GRI的报告框架（schadewitz和niskala 2010），我主要研究企业社会责任信息披露评级复合数值由OCSR发达的价值相关性，认为超过500的指标要求的计算。

利用改进的(Ohlson1995）的模型中，我发现企业社会责任信息披露相关性，较高的公司似乎有更高的股票价格。企业社会责任披露为投资者提供增量价值相关财务会计信息（即收益和账面价值）。这个信号责任报告是一个公司的沟通策略的一部分，以减少管理者与投资者之间的信息不对称（梅尔斯和Majluf 1984）。企业社会责任披露由此带来的好处，因为它可以导致减少投资者逆向选择风险及公司股票的市场价值（Healy和Palepu 2001）。因此，我的研究结果有助于研究股票价格的无形决定因素，本文的结果是一致的。早期的研究表明，环境与社会之间的正相关性与市场估值。此外，本文建议非金融企业在传统金融投资中应该整合分析社会责任报告，为信息使用者提供了一个更丰富的了解公司的长期发展机制。我的研究结果表明，企业社会责任报告有可能连接企业社会责任未来财务绩效的表现，这与投资者的决策有关。

这项研究也有助于提供证据的企业

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